Tuần trước, ông Edward Yardeni - Giám đốc cấp cao kiêm chiến lược gia đầu tư trưởng và ông Eric Wallerstein - chiến lược gia thị trường trưởng của Yardeni Research đã đăng tải một bài viết trên tờ Barron’s.

Hai chuyên gia cho biết chính sách tiền tệ thắt chặt của Fed không khiến nền kinh tế lớn nhất thế giới suy thoái vào năm 2022 và 2023.

Hai ông cũng không tin rằng lãi suất cao sẽ đẩy nền kinh tế vào suy thoái trong năm 2024 và 2025. Lý do mà hai ông đưa ra là chu kỳ khủng hoảng tín dụng (credit crisis cycle).

Điều đó cũng có nghĩa là Fed không cần vội vàng hạ lãi suất trong năm nay. Nhận định này khiến hai chiến lược gia của Yardeni Research trở thành trường hợp ngoại lệ giữa làn sóng những lời kêu gọi Fed sớm giảm lãi suất.

Các lý thuyết tiền tệ về chu kỳ kinh doanh (business cycle) thường bỏ qua chu kỳ tín dụng, khiến bức tranh chung chưa thực sự hoàn thiện.

Những lý thuyết này coi các cuộc khủng hoảng tài chính (financial crisis) gây ra tình trạng thắt chặt tín dụng (credit crunch) là những bất thường chỉ xảy ra một lần, mặc dù bản chất của chúng là khá thường xuyên.

Trong khi chu kỳ tiền tệ (monetary cycle) được nghiên cứu rộng rãi thì chu kỳ tín dụng lại ít được quan tâm bằng, mặc dù chúng đóng vai trò rất quan trọng trong việc kích hoạt thị trường giá xuống.

Hai chuyên gia cho rằng chu kỳ tín dụng có thể giải thích tốt hơn mối quan hệ giữa Fed và nền kinh tế - và quan trọng hơn là cách lãi suất cao gây suy thoái so với các lý thuyết tiền tệ.

Suy thoái là do tình trạng thắt chặt tín dụng gây ra. Các chu kỳ thắt chặt tiền tệ thường gây tổn hại đến hệ thống tài chính. Lãi suất tăng cao gây ra khủng hoảng tài chính, sau đó nhanh chóng chuyển thành cú sốc thắt chặt tín dụng.

Trong một cuộc khủng hoảng tín dụng thực sự, ngay cả những người đi vay được đánh giá cao cũng phải chật vật và do đó họ phải cắt giảm chi tiêu cũng như đầu tư. Kết quả là nền kinh tế suy thoái.

Trong các chu kỳ thắt chặt tiền tệ trước đây, Fed từng nhiều lần tăng lãi suất đến mức kích hoạt khủng hoảng tài chính. Điều đó buộc các nhà hoạch định chính sách phải đảo chiều và nhanh chóng hạ lãi suất để ổn định hệ thống tín dụng.

Tuy nhiên, đến lúc đó thì đã quá muộn để ngăn chặn tình trạng thắt chặt tín dụng. Đó là lý do tại sao trong quá khứ, đường cong lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ từng nhanh chóng đảo ngược lần nữa (de-inversion) ngay trước khi suy thoái xuất hiện.

Đường cong lợi suất đảo ngược không gây ra suy thoái. Năm 2019, các chiến lược gia của Yardeni Research từng viết một nghiên cứu có tiêu đề “Đường cong lợi suất đang dự đoán điều gì?”

Họ kết luận: “Theo quan điểm của chúng tôi, đường cong lợi suất dự đoán chu kỳ chính sách của Fed chứ không phải chu kỳ kinh doanh. Và đường cong lợi suất đảo ngược không gây ra suy thoái.

Thay vào đó, đây là một tín hiệu hữu ích cho thấy chính sách tiền tệ đang siết quá chặt và có nguy cơ gây ra khủng hoảng tài chính, sau đó có khả năng kích hoạt một cuộc thắt chặt tín dụng và khơi mào cho suy thoái”.

Kết luận phía trên chính là nhận định trung tâm của lý thuyết chu kỳ khủng hoảng tín dụng mà hai chuyên gia của Yardeni Research đưa ra.

Đường cong lợi suất đảo ngược vì nhà đầu tư đã dự đoán về hiệu ứng domino: lãi suất tăng cao sẽ dần đẩy nền kinh tế vào suy thoái.

Thắt chặt chính sách tiền tệ làm tăng lãi suất ngắn hạn, nhưng các nhà đầu tư trái phiếu đã mua vào trái phiếu kỳ hạn dài hơn với kỳ vọng rằng Fed sẽ nới lỏng chính sách khi khủng hoảng tài chính nổ ra.

Nếu không có khủng hoảng tài chính và Fed hạ lãi suất để hỗ trợ nền kinh tế, đường cong lợi suất có thể đảo ngược một lần nữa mà suy thoái không xuất hiện.

Tỷ lệ thất nghiệp tăng vọt khi tín dụng bị thắt chặt là nguyên nhân gây ra suy thoái.

Tỷ lệ thất nghiệp thường chạm đáy khi chu kỳ thắt chặt tiền tệ kích hoạt khủng hoảng tài chính. Thước đo này tăng mạnh khi khủng hoảng tài chính biến thành tình trạng thắt chặt tín dụng và suy thoái kinh tế.

Theo lý thuyết chu kỳ khủng hoảng tín dụng của hai chuyên gia Yardeni Research, chỉ báo suy thoái Quy tắc Sahm là một “quy luật thống kê”, như Chủ tịch Fed Jerome Powell nhận xét tại cuộc họp báo hôm 31/7.

Quy tắc Sahm gợi ý suy thoái có thể đã bắt đầu khi tỷ lệ thất nghiệp trung bình ba tháng cao hơn 0,5 điểm % so với mức thấp nhất trong 12 tháng. Báo cáo việc làm tháng 7 đã thoả mãn điều kiện này.

Thông thường, Quy tắc Sahm được kích hoạt khi các cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu làm suy yếu thị trường lao động.

Có khả năng lần này Quy tắc Sahm đã đưa ra kết quả “dương tính giả” nếu quả thực Mỹ không trải qua bất kỳ cuộc khủng hoảng tài chính nào do lãi suất cao gây ra.

Cho đến nay, nhận định trên có vẻ khá chính xác, hai chuyên gia nhận định. Fed và Cơ quan Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang đã thành công ngăn chặn cuộc khủng hoảng ngân hàng khu vực hồi năm ngoái trở thành một cú sốc tín dụng.

Do đó, không có cuộc suy thoái nào xuất hiện và trên thực tế, các điều kiện tín dụng đang nới lỏng.

Độ trễ và khó đoán của chính sách tiền tệ là một bí ẩn. Theo hai chuyên gia của Yardeni Research, giữa thời điểm Fed thắt chặt chính sách và thời điểm nền kinh tế suy thoái không thể có độ trễ nào.

Lý thuyết về độ trễ hàm ý rằng lãi suất cao cần một thời gian để kìm hãm nhu cầu trong nền kinh tế, đặc biệt là trong lĩnh vực nhà ở và ô tô.

Tuy nhiên, hai chuyên gia khẳng định lãi suất cao có thể mất một thời gian để gây ra khủng hoảng tài chính, nhưng một khi khủng hoảng đã xuất hiện thì gần như không có độ trễ nào trước khi suy thoái xảy ra.

Trình tự trên sẽ không xảy ra nếu Fed đã thành công ngăn chặn khủng hoảng tín dụng. Các nhà hoạch định chính sách đã trở nên khá thành thạo trong việc sử dụng bảng cân đối kế toán và các phương tiện khẩn cấp để dập tắt khủng hoảng trước khi chúng biến tướng thành khủng hoảng tín dụng.

Nền kinh tế Mỹ bây giờ ít nhạy cảm với lãi suất hơn. Một lý do khiến khủng hoảng tài chính ít có khả năng xảy ra là nền kinh tế đã bớt nhạy cảm với lãi suất hơn so với trước đây.

Ngày càng nhiều người tiêu dùng nghỉ hưu và dùng tiền tiết kiệm mà mình tích cóp trong nhiều năm qua. Hơn nữa, họ còn chi tiêu cho dịch vụ nhiều hơn hàng hoá.  

Trong khi đó, doanh nghiệp đang rót ngày càng nhiều vốn đầu tư vào các thiết bị công nghệ cao và phần mềm. Nếu lãi suất tăng không gây ra khủng hoảng tín dụng, nền kinh tế Mỹ có khả năng vẫn trụ vững.

Hai chuyên gia tin rằng Fed đã thành công trong việc bình thường hoá lãi suất ở mức không có khả năng gây ra suy thoái. Vì vậy, Fed không cần phải vội vàng hạ lãi suất như từng làm trong quá khứ.

Lần này, Fed đã tránh được giai đoạn khủng hoảng của chu kỳ tín dụng mà nhiều nhà kinh tế, bao gồm cả các quan chức Fed, đều bỏ qua.