Trái phiếu doanh nghiệp Bất động sản trở lại "đường đua"

Sau 3 tháng hoàn toàn vắng bóng, tháng 4/2025, các doanh nghiệp bất động sản đã chính thức tái xuất trên thị trường TPDN (thị trường sơ cấp), với tổng giá trị phát hành đạt 12.700 tỷ đồng, tăng 43% so với cùng kỳ năm 2024. Đáng chú ý, riêng nhóm này đã chiếm tới 91,7% tổng lượng phát hành của khối phi ngân hàng trong tháng, cho thấy nhu cầu huy động vốn qua trái phiếu đang quay trở lại mạnh mẽ.

Tập đoàn Vingroup (VIC) dẫn đầu đường đua khối doanh nghiệp bất động sản với tổng phát hành 9.000 tỷ đồng. Lần đầu tiên doanh nghiệp này trở lại thị trường sau 10 tháng tạm ngưng. Các lô trái phiếu có kỳ hạn trung bình 2,5 năm, với lãi suất coupon dao động từ 12% đến 12,5%/năm, mức cao so với mặt bằng chung nhưng vẫn nằm trong ngưỡng hợp lý của giai đoạn 2023-2024. Ngoài Vingroup, thị trường còn ghi nhận các doanh nghiệp như TCO và F88 không chỉ phát hành trái phiếu, mà còn chủ động thực hiện xếp hạng tín nhiệm.

Lãi suất bình quân của nhóm bất động sản trong tháng cũng ghi nhận mức tăng rõ rệt, lên 10,7%/năm, cao hơn đáng kể so với mức 8,3% của tháng trước. Điều này phản ánh nỗ lực thu hút nhà đầu tư quay trở lại bằng cách “trả giá vốn” cao hơn, đồng thời cho thấy những tín hiệu phục hồi ban đầu của niềm tin vào nhóm ngành từng chịu áp lực lớn từ khủng hoảng thanh khoản và quy định siết chặt thời gian qua.

Dù chỉ mới phục hồi trong tháng 4, tính lũy kế 4 tháng đầu năm, nhóm phi ngân hàng mới chỉ huy động được 19.700 tỷ đồng qua trái phiếu, giảm sâu 42% so với cùng kỳ. Nguyên nhân chủ yếu đến từ các rào cản pháp lý mới như Thông tư số 76/2024/TT-BTC và yêu cầu cao hơn về công bố thông tin, tài sản đảm bảo, xếp hạng tín nhiệm.

Theo FiinTrade, trong tháng 4/2025, một số tổ chức phát hành đã bắt đầu thực hiện các yêu cầu chặt chẽ hơn của Luật Chứng khoán sửa đổi về phát hành trái phiếu doanh nghiệp. Nổi bật, trong số 10 mã trái phiếu thuộc nhóm phi ngân hàng được phát hành trong tháng 4, đã có 2 mã trái phiếu được các tổ chức phát hành (bao gồm Công ty Bất động sản TCO và Kinh doanh F88) chủ động thực hiện xếp hạng tín nhiệm. Ngoài ra, thị trường cũng ghi nhận 3 mã trái phiếu có tài sản đảm bảo và 2 mã được bảo lãnh thanh toán.

Đáng chú ý, giá trị trái phiếu doanh nghiệp đáo hạn trong tháng 6/2025, với nhóm phi ngân hàng ước đạt 7,3 nghìn tỷ đồng, giảm 33,6% so với mức 11.000 tỷ đồng của tháng 5, nhưng tăng 54% so với tháng 4 (4.700 tỷ đồng).

Trong khi đó, bất động sản tiếp tục chiếm tỷ trọng lớn với khoảng 5.900 tỷ đồng trái phiếu đến hạn trong tháng 6, tương đương 61,4% tổng giá trị đáo hạn toàn thị trường trong tháng. Con số này cũng tăng gấp đôi so với ước tính đáo hạn của ngành trong tháng 5. Một số tổ chức phát hành đáng chú ý có trái phiếu đáo hạn trong kỳ gồm: Saigon Glory (1.100 tỷ đồng), Signo Land (1.000 tỷ đồng), NLG (660 tỷ đồng).

Doanh nghiệp bất động sản sợ phát hành trái phiếu

Chia sẻ tại phiên thảo luận Diễn đàn đầu tư Việt Nam 2025 chiều 3/6 do Vietnambiz tổ chức, bà Trịnh Quỳnh Giao, Tổng Giám đốc PVI Asset Management cho biết, so với thời điểm trước khủng hoảng năm 2022, đâu đó tỷ lệ phát hành sơ cấp trong năm 2024 mới chỉ đạt hơn một nửa so với thời điểm cao nhất. Sang 5 tháng đầu năm nay, mặc dù đã phục hồi so với hồi 2022, song thị trường vẫn rất trầm lắng.

"Sau cú ngã vừa rồi, bản thân nhà đầu tư cũng đã tỉnh táo hơn nhiều. Các chính sách siết chặt việc quản lý của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Bộ Tài chính cũng giúp lọc ra kênh nào phát hành ra công chúng, kênh nào phát hành riêng lẻ.

Về mặt tiềm tin, tôi nghĩ đã phục hồi một chút. Tuy nhiên, về mặt cấu trúc thì đang có vấn đề", bà Giao nói. 

Cụ thể, nhìn về toàn bộ dòng vốn của nền kinh tế, có thể thấy hiện nay Việt Nam đang dựa nhiều vào ngân hàng. Với kênh thứ hai mà Bộ Tài chính kỳ vọng nhiều là thị trường vốn, sau ngân hàng thì doanh nghiệp bảo hiểm là khối lớn nhất. Theo các thống kê của Uỷ ban Chứng khoán trong các quỹ đang quản lý nguồn tiền, có hơn 70% là nguồn tiền của bảo hiểm.

Vậy nhưng chính sách giữa Bộ Tài chính và Ngân hàng Nhà nước (NHNN) còn chưa xuyên suốt. Có 2 vấn đề chính được bà Giao đề cập.

Thứ nhất là đối với bảo hiểm, dòng tiền trên thị trường đến từ nhiều quỹ bảo hiểm nhân thọ. Dòng tiền của nhóm này rất dài hạn và ổn định. Do đó, nếu chi phí vốn cung cấp được cho các doanh nghiệp để tài trợ thông qua thị trường vốn, đặc biệt là trái phiếu thì sẽ giúp ích cho doanh nghiệp rất nhiều.

Tuy nhiên, hiện đang gặp vướng bởi theo quy định, doanh nghiệp bảo hiểm đang không được đầu tư vào các trái phiếu là tái cấu trúc nợ. Theo chuyên gia, điều bất cập ở đây là mọi người đang nhìn nhận tái cấu trúc nợ là xấu, doanh nghiệp bảo hiểm thì phải đầu tư vào tài sản an toàn.

"Không phải tất cả tái cấu trúc nợ là xấu. Ở Việt Nam đang có bất cập là thị trường trái phiếu không có thanh khoản, nhà đầu tư còn sợ, đâm ra hầu hết các kỳ hạn trái phiếu chỉ kéo dài 3 - 5 năm, cùng lắm là 7 năm.

Trong khi đó, một dự án bất động sản kéo dài 7 - 10 năm, dự án hạ tầng thì có khi cả chục năm. Mà lòng tin của nhà đầu tư thì chưa đủ để đi đường dài như thế", bà Giao nói và cho biết, doanh nghiệp muốn thu hút vốn thành công thì chỉ dám để kỳ hạn 5 năm. Điều này vênh giữa bên cầu và cung.

Bởi, theo quy định thì không được đầu tư vào tái cấu trúc vốn, dẫn đến việc làm được đúng vòng đầu. Doanh nghiệp trả được trong hạn 5 năm nhưng lại không được đầu tư tiếp, dù dự án vẫn tốt, doanh nghiệp vẫn tốt. Điều này khiến nguồn vốn từ phía bảo hiểm bị chặn và không tài trợ được vào thị trường vốn.

Thứ hai là bản thân doanh nghiệp bất động sản cũng sợ phát hành trái phiếu. Tổng Giám đốc PVI Asset Management chia sẻ đã gặp gỡ những doanh nghiệp địa ốc tốt trên trên thị trường và sẵn sàng làm việc cùng để vạch ra gói trái phiếu vừa đáp ứng nhu cầu doanh nghiệp, vừa khớp với khẩu vị rủi ro của quỹ bảo hiểm.

Tuy nhiên, vấn đề gặp phải là hiện quy định về trái phiếu siết quá chặt. Ngày xưa còn có tài trợ vốn lưu động, còn bây giờ thì chỉ được tài trợ vào đúng dự án.

Thông thường, các công ty bất động sản đặt mỗi dự án thuộc một công ty con dưới trướng. Họ phát hành trái phiếu để muốn góp vốn vào công ty con thì cũng là tài trợ dự án. Trong khi đó, quy định tài trợ dự án có nghĩa dự án phải nằm luôn ở công ty mẹ.

"Bây giờ định nghĩa đó đang khấp khiểng. Cách nhìn của cơ quan quản lý khi xét duyệt hồ sơ cho rằng đấy là không phải là tài trợ dự án mà là đi góp vốn, dẫn đến chưa chắc được dùng vào mục đích sử dụng vốn đấy", bà Giao bày tỏ.

Bà Giao cho biết thêm, từ ngày 1/7/2024, NHNN có quy định làm cho các ngân hàng thương mại đâu đó hiểu rằng không được tham gia quản lý tài sản đảm bảo cho các gói phát hành trái phiếu. Điều này dẫn đến việc đơn vị gặp khó khăn trong việc đầu tư.

Lý do bởi chỉ còn trái phiếu hoặc là trơn (không có tài sản đảm bảo), hoặc đảm bảo bằng cổ phiếu, mà những hình thức này đều rất rủi ro.

"Nếu như không cho ngân hàng làm thì ai làm? Bộ Tài chính cần có quy định cho phép ai tham gia quản lý tài sản đảm bảo cho gói phát hành trái phiếu, chứ để trống như này thì rất khó cho cả doanh nghiệp lẫn nhà đầu tư", chuyên gia đề xuất.

Bà Giao nhận định, sự sụt giảm của thị trường trái phiếu không hẳn chỉ vì vấn đề niềm tin (vốn đã dần khôi phục) mà là vấn đề cấu trúc thị trường.

Khoảng thời gian trước, cấu trúc phát hành trái phiếu của doanh nghiệp địa ốc thường là 1/3 ngân hàng, 1/3 bất động, còn lại là các thành phần khác. Vậy nhưng hiện tại, tỷ lệ lại là 77% ngân hàng.

"Cuối cùng chúng tôi lại đi bơm vốn bằng trái phiếu cho ngân hàng. Bây giờ coi như bảo hiểm chẳng có gì để mua, lại quay ra mua trái phiếu ngân hàng. Đây là điều bất cập.

Trên thực tế ở những thị trường khác, trái phiếu vẫn là kênh đầu tư lớn. Tuy nhiên ở Việt Nam, thị trường gặp phải những vấn đề như về thanh khoản, định mức tín nhiệm, khủng hoảng niềm tin, cấu trúc chưa hoàn thiện,... Nhà đầu tư tổ chức, cá nhân khó tham gia, dù đây vẫn là kênh an toàn và ổn định so với cổ phiếu.

Nếu đưa ra lời khuyên cho nhà đầu tư cá nhân thì tôi nghĩ vẫn nên đầu tư qua quỹ, bởi họ có đủ năng lực để giúp thẩm định hơn", bà Giao nêu ý kiến.

Cùng bàn luận về giải pháp cải thiện chất lượng thị trường TPDN, TS. Phan Đức Hiếu, Ủy viên Ủy ban Kinh tế của Quốc hội khóa XV, Đại biểu Quốc hội khóa XV thông tin, khi thảo luận về Luật Doanh nghiệp (sửa đổi), Chính phủ đang đề xuất hạn mức chung về điều kiện phát hành trái phiếu riêng lẻ.

Tuy nhiên, ông Hiếu cho rằng không phải đặt mức chung như vậy mà phải xem xét về ngành nghề kinh doanh và lịch sử tuân thủ pháp luật của doanh nghiệp.

"Nếu doanh nghiệp phát hành 10 đợt trái phiếu riêng lẻ, trả đúng kỳ đúng hạn thì không thể áp như những doanh nghiệp không tuân thủ, không minh bạch. Nếu thể chế không tốt thì sẽ rất rủi ro cho doanh nghiệp vì họ không biết tuân thủ thế nào.

Tôi nghĩ rằng tiêu chí tuân thủ sẽ là một trong những nội dung khi xây dựng chính sách sắp tới. Doanh nghiệp phải tính chi phí tuân thủ pháp luật vào một phần của chi phí kinh doanh để đảm bảo sự an toàn của doanh nghiệp", ông Phan Đức Hiếu đề xuất.