Trong thời gian gần đây, tỷ giá USD/VND tại Việt Nam liên tục chịu áp lực tăng mạnh, phản ánh cả những biến động từ thị trường quốc tế lẫn những yếu tố nội tại của nền kinh tế.

Đến cuối tháng 8/2025, đồng Việt Nam đã mất khoảng 4% giá trị so với đồng USD kể từ đầu năm, trái ngược với xu hướng suy yếu của đồng bạc xanh trên thị trường thế giới. Dự báo từ nay đến cuối năm, tỷ giá vẫn có thể tiếp tục biến động phức tạp. Có nhiều nguyên nhân dẫn đến áp lực tỷ giá VND và USD hiện nay.

Để hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, Việt Nam buộc phải duy trì mặt bằng lãi suất ở mức thấp. Trong khi đó, lãi suất tại Mỹ vẫn duy trì ở mức cao, tạo ra chênh lệch lớn giữa hai thị trường và dẫn đến hiện tượng rút vốn ròng, đặc biệt từ các dòng vốn đầu tư gián tiếp.

Bên cạnh đó, thặng dư thương mại trong sáu tháng đầu năm 2025 chỉ đạt 7,6 tỷ USD, giảm 34,4% so với cùng kỳ năm trước (11,6 tỷ USD). Điều này khiến nguồn cung ngoại tệ suy giảm đáng kể. Trong khi đó, nhu cầu nhập khẩu tiếp tục tăng, làm gia tăng áp lực lên phía cầu ngoại tệ.

Ngoài ra, mặt bằng lãi suất tiền gửi thấp khiến dòng tiền tiết kiệm có xu hướng dịch chuyển sang các kênh đầu tư như ngoại tệ và vàng, làm tăng thêm nhu cầu USD trên thị trường. Tất cả những yếu tố này cộng hưởng, tạo nên sức ép lớn lên tỷ giá và đặt ra thách thức không nhỏ cho công tác điều hành chính sách tiền tệ và tỷ giá.

Trước tình hình này, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã chủ động và tích cực can thiệp bằng nhiều biện pháp trong giới hạn của mình, trong đó có việc điều tiết thanh khoản và bán ngoại tệ khi cần để ổn định thị trường. Tuy nhiên, áp lực tỷ giá vẫn hiện hữu và có thể gia tăng.

Trong bối cảnh đó, Phó thủ tướng Hồ Đức Phớc giao NHNN nghiên cứu phương án phát hành trái phiếu bằng USD nhưng việc huy động USD từ thị trường trong nước sẽ khó triển khai quy mô lớn do nguồn cung hạn chế, rủi ro tỷ giá và chính sách kiểm soát ngoại tệ.

Tuy nhiên, phát hành trái phiếu USD liệu có phải là giải pháp tối ưu nhất khi rủi ro tỷ giá khá lớn và đòi hỏinăng lực trả nợ ngắn hạn mạnh mẽ từ phía Chính phủ.

Hiện tại, có hai hình thức huy động trên thị trường vốn quốc tế: Qua phát hành trái phiếu USD (tạm gọi là vay thương mại) và vay vốn ODA (vốn hỗ trợ phát triển chính thức – Official Development Assistance).

Cả hai hình thức này đều do Chính phủ bảo lãnh, vì vậy đều được tính vào nợ công. Tuy nhiên, lãi suất là điểm khác biệt rõ nét giữa hai hình thức. Vay qua phát hành trái phiếu USD có lãi suất biến động theo thị trường, được tính dựa trên lãi suất tham chiếu quốc tế như SOFR (Secured Overnight Financing Rate) cộng với biên độ rủi ro tùy theo mức tín nhiệm quốc gia, và do vậy thường là rất cao.

Huy động vốn ngoại tệ: Phát hành trái phiếu USD hay vay ODA?

Trao đổi với chúng tôi, Chuyên gia kinh tế Nguyễn Minh Cường, Nguyên Cố vấn tại Liên Hợp Quốc (United Nations), cho biết trong bối cảnh sức ép tỷ giá ngày càng gia tăng, đặc biệt khi đồng nội tệ mất giá so với USD, việc huy động vốn ngoại tệ trở nên cấp bách hơn bao giờ hết.

Phát hành trái phiếu USD trên thị trường quốc tế tuy là kênh huy động nhanh, linh hoạt và phù hợp với các dự án có khả năng sinh lời cao, nhưng lại tiềm ẩn rủi ro tỷ giá lớn và đòi hỏi năng lực trả nợ ngắn hạn mạnh mẽ từ phía Chính phủ.

Vì vậy, ông cho rằng, bên cạnh việc khai thác thị trường vốn quốc tế qua trái phiếu USD, Việt Nam cần xem xét khôi phục lại và mở rộng kênh vay ODA như một giải pháp bổ trợ chiến lược.

Với lãi suất thấp hơn, thời gian ân hạn dài và điều kiện vay phù hợp với các dự án hạ tầng xã hội, ODA không chỉ giúp giảm áp lực lên chính sách tiền tệ, tỷ giá, chính sách tài khóa mà còn hỗ trợ phát triển bền vững.

"Trong giai đoạn hiện nay, việc cân bằng giữa hai kênh vay – thương mại quá trái phiếu USD và hỗ trợ phát triển qua ODA – sẽ giúp Việt Nam duy trì ổn định kinh tế vĩ mô, kiểm soát rủi ro tỷ giá và đảm bảo hiệu quả sử dụng vốn đầu tư công", chuyên gia nói.

Phân tích thêm về hai kênh huy động ngoại tệ của Chính phủ, chuyên gia Nguyễn Minh Cường cho biết mặc dù mức tín nhiệm quốc gia đã được cải thiện, tuy nhiên Việt Nam vẫn nằm trong nhóm có rủi ro cao (speculative grade) nên sẽ phải chịu lãi suất cao. Ngược lại, ODA có lãi suất ưu đãi hơn, đặc biệt với các khoản vay ODA song phương, có thể dưới 3%/năm.

Với các tổ chức tài chính quốc tế như Ngân hàng Thế giới hay ADB, lãi suất vay ODA bằng USD cũng dựa trên SOFR nhưng biên độ rủi ro thấp hơn nhiều so với vay thương mại và do vậy lãi suất vay của các tổ chức tài chính quốc tế cũng thấp hơn.

Hiện nay, Việt Nam không nằm trong nhóm các nước được vay ODA ưu đãi từ các tổ chức tài chính quốc tế, lãi suất vay ODA vẫn thấp hơn nhiều so với phát hành trái phiếu USD để huy động vốn trực tiếp trên thị trường vốn quốc tế.

Về kỳ hạn, vay thương mại thường ngắn đến trung hạn, phổ biến từ 5–10 năm, trong khi ODA có kỳ hạn dài hơn, thường từ 20–30 năm, phù hợp với các dự án có thời gian thu hồi vốn dài. Thời gian ân hạn cũng là một ưu điểm của ODA, thường từ 5–10 năm, cho phép dự án vận hành trước khi bắt đầu trả nợ gốc, trong khi vay thương mại không có ân hạn.

Điều kiện vay của hai hình thức cũng khác biệt. Vay thương mại chủ yếu dựa trên các điều kiện tài chính, khả năng trả lãi, minh bạch thông tin. Trong khi đó, ODA thường đi kèm các điều kiện phát triển như sử dụng vốn cho các dự án hạ tầng, xóa đói giảm nghèo, y tế, giáo dục; đôi khi còn yêu cầu sử dụng hàng hóa/dịch vụ từ nước tài trợ, nhưng xu hướng này đã giảm.

Các khoản vay ODA để hỗ trợ ngân sách có thể có một số điều kiện về chính sách. Tuy nhiên, những điều kiện này thường dựa vào danh mục xây dựng pháp luật sẵn có của nước vay và không có những điều kiện chính sách mang tính áp đặt.

Mục tiêu của bên cho vay cũng phản ánh bản chất khác nhau của hai hình thức: vay thương mại hướng đến tối đa hóa lợi nhuận, phù hợp với các dự án có khả năng sinh lời cao; còn ODA hướng đến thúc đẩy phát triển kinh tế – xã hội, do vậy phù hợp với các dự án hạ tầng lớn, có lợi ích lan tỏa lâu dài.

Quy trình và thủ tục vay thương mại thường nhanh và linh hoạt, dựa trên đánh giá tín nhiệm và đàm phán thương mại.

Ngược lại, ODA cho dự án phải qua nhiều vòng đàm phán và phê duyệt, trung bình mất 1 năm ở châu Á.  Riêng ở Việt Nam có thể mất từ 3 đến 5 năm ( và thậm chí có thể dài hơn) để phê duyệt một dự án vì vậy các tỉnh cũng như bộ ngành đã dần ngại vay ODA do thủ tục quá phức tạp và kéo dài, dẫn đến đội vốn nhiều lần. Với ODA vay theo hỗ trợ ngân sách, thủ tục có thể rút ngắn xuống còn 6 tháng.

Cuối cùng, xét về rủi ro tỷ giá, vay thương mại bằng ngoại tệ tiềm ẩn rủi ro lớn nếu đồng nội tệ mất giá, làm tăng chi phí trả nợ. Trong khi đó, ODA có mức rủi ro tỷ giá thấp hơn, một phần do có thể vay bằng đồng nội tệ hoặc được hỗ trợ kỹ thuật để quản lý rủi ro.

So sánh Vay qua phát hành trái phiếu USD trên thị trường vốn quốc tế và Vay ODA